АДР и ГДР в российских БПИФ: что осталось после 2022 и какие риски несёт инвестор
- АДР и ГДР — это депозитарные расписки на акции, выпускавшиеся иностранными банками для торговли российскими бумагами в Лондоне, Нью-Йорке и Франкфурте. До 2022 года через них шёл значительный объём обращения акций Газпрома, Сбербанка, Лукойла, Норникеля и десятков других эмитентов.
- В марте 2022 года BNY Mellon, Citibank, Deutsche Bank и JPMorgan приостановили программы расписок российских эмитентов. Лондонская биржа делистинговала бумаги, торги остановились, инвесторы оказались отрезаны от активов.
- Закон 319-ФЗ от 14 июля 2022 года запустил принудительное расконвертирование: расписки в российском контуре превратились в локальные акции на Мосбирже автоматически, без согласия западного депозитария.
- Российские БПИФ на акции после 2022 года держат только локальные бумаги на Мосбирже. Депозитарные расписки в портфелях крупнейших фондов отсутствуют, и регулятор это контролирует через декларации фондов.
- FinEx — отдельная история: ирландские ETF не подпадали под российское расконвертирование, доступ к ним заблокирован через цепочку Euroclear–НРД с февраля 2022 года и не восстановлен на момент 2026 года.
- Остаточный риск 2026: для классических БПИФ на российские акции — низкий, для фондов замещающих облигаций — средний из-за зависимости от иностранной инфраструктуры расчётов, для любых конструкций с активами в зарубежных депозитариях — высокий.
Тема депозитарных расписок ушла из новостных лент к 2024 году, но осталась в портфелях как тихая нерешённая задача. Кто-то получил локальные акции после двух лет ожидания, кто-то до сих пор смотрит на цифру в личном кабинете, по которой нельзя совершить ни одной операции.
И почти каждый держатель БПИФ хотя бы раз спрашивал себя: а нет ли в моём фонде чего-то, что может зависнуть так же?
Разберём по пунктам: что было до 2022, что стало после, и где смотреть, чтобы понять состав конкретного фонда сегодня.
Что такое АДР и ГДР и зачем они вообще существовали
АДР (American Depositary Receipt) и ГДР (Global Depositary Receipt) — сертификаты, которые иностранный банк-депозитарий выпускает под залог реальных акций компании, чтобы их можно было торговать на чужой бирже.
Одна расписка соответствует фиксированному числу обыкновенных акций: одной, десяти, ста — пропорция задана программой выпуска.
Российским эмитентам расписки давали то, чего не давала Мосбиржа: западный капитал, долларовую и фунтовую цену, листинг рядом с глобальными конкурентами. Программы вели BNY Mellon, Citibank, Deutsche Bank, JPMorgan.
К началу 2022 года в Лондоне торговались ГДР Газпрома, Лукойла, Роснефти, Сбербанка, Татнефти, Новатэка, Магнита, Норникеля, Полюса; на NYSE — расписки Яндекса, HeadHunter, OZON.
Российские паевые фонды и БПИФ тоже держали часть позиций в форме расписок. ГДР Газпрома и обыкновенная акция Газпрома — одна и та же экономика, но цена и оборот в Лондоне иногда были выше, и арбитраж сглаживал спред.
Нюанс, который тогда мало кто проговаривал вслух: юрисдикция инструмента — это адрес склада. Где бумага физически хранится, там и ваши права на неё. Пока склад в Лондоне с прозрачным выходом во все стороны, разница не ощущается. Когда выход закрывают — разница становится главным.
Что произошло в 2022 году с депозитарными расписками
Хронология ломки заняла буквально две недели и закрылась механизмом принудительного расконвертирования к середине лета.
| Дата | Событие | Последствие для инвестора |
|---|---|---|
| 24 февраля 2022 | Начало военной операции, резкое падение рынка | Остановка торгов на Мосбирже на следующий день |
| 3 марта 2022 | LSE приостанавливает торги ГДР российских эмитентов | Цена на момент остановки фиксируется, дальше просто исчезает |
| 7 марта 2022 | BNY Mellon приостанавливает программы расписок, следом Citibank, Deutsche Bank, JPMorgan | Расписки перестают конвертироваться, программы фактически закрыты |
| 16 апреля 2022 | Президент подписывает 114-ФЗ — требование расконвертировать ГДР в локальные акции | Эмитенты обязаны подать заявления на закрытие программ |
| 14 июля 2022 | Принят 319-ФЗ — механизм принудительного расконвертирования | Расписки в российском контуре через НРД заменяются на локальные акции автоматически |
| 5 августа 2022 | Указ Президента №520 о заморозке активов недружественных лиц | Зеркальная блокировка для западных инвесторов в российских акциях |
К концу 2023 года большинство держателей расписок в Национальном расчётном депозитарии (НРД) получили локальные акции. К середине 2024 года процесс был фактически завершён для всех крупных эмитентов с двойным листингом.
Депозитарные расписки в классическом виде на российский рынок больше не вернулись.
Что осталось в составе российских БПИФ после 2022
Разделим фонды на акции и тех, кто вообще не имел дела с расписками.
Фонды на индекс Мосбиржи и российские акции. Крупнейшие БПИФ — TMOS от Т-Капитала, EQMX от ВИМ Инвестиций, SBMX от Сбер Управление Активами, AKBC от Альфы — изначально работали через Мосбиржу с локальными акциями: индекс Мосбиржи рассчитывается по ним.
После 2022 года в составе ничего не поменялось — чистить было нечего.
Старые открытые ПИФ и БПИФ с активным управлением. Часть фондов, особенно существовавших до 2018 года, держала расписки в Лондоне как замену локальных позиций.
Эти позиции автоматически расконвертированы по 319-ФЗ в локальные акции; сейчас в декларации фонда видны обыкновенные акции эмитента на Мосбирже. УК фиксировали переход в годовых отчётах 2022–2023 как технический.
Фонды на иностранные акции. После 2022 года в большинстве переориентированы на российский рынок или закрыты. Альфа-Капитал, Т-Капитал, ВИМ перевели часть линейки на российские активы, потому что покупать акции американских и европейских компаний через российскую инфраструктуру стало невозможно.
Тут ушли не расписки, а целые стратегии.
| Тикер | Название | TER | 1M | 3M | 1Y | Цена |
|---|---|---|---|---|---|---|
| EQMX | БПИФ ВИМ Индекс МосБиржи | 0.67% | -4.3% | -2.9% | -2.7% | 137.90 ₽ |
| TMOS | БПИФ Т-Капитал Индекс МосБиржи | 0.80% | -3.8% | -2.8% | -2.5% | 6.29 ₽ |
| AMRE | БПИФ АТОН – Российские акции + | 0.95% | -4.1% | -3.8% | +3.5% | 113.90 ₽ |
| SBMX | БПИФ Первая – Топ Российских акций | 0.95% | -4.8% | -3.6% | -3.2% | 17.86 ₽ |
| BCSR | БПИФ БКС Индекс Российского рынка | 0.98% | -3.9% | -3.7% | -3.9% | 11.16 ₽ |
Принудительное расконвертирование: как оно сработало для фондов
Для пайщика БПИФ процесс был незаметным. УК — юридическое лицо, у которого расписки лежали на собственном депонентском счёте в НРД, и расконвертирование прошло на её балансе. Паи фонда не менялись, цена отражала рыночную стоимость локальных акций, появившихся вместо расписок.
Но за этой схемой стояли технические моменты, которые стоит понимать.
Во-первых, сроки. Расконвертирование программы — не один день. Эмитент закрывал программу через западного депозитария, получал подтверждение, отражал зеркально в российском, после чего НРД менял записи на счетах. Для крупных эмитентов вроде Сбербанка процедура заняла несколько месяцев.
Во-вторых, коэффициент конвертации. Расписки выпускались с разным соотношением: одна ГДР Сбербанка — четыре обыкновенные акции, ГДР Лукойла — одна, ГДР Газпрома — две. Для УК это механика, для частного держателя коэффициент определял, сколько акций он получит за каждую бумагу.
В-третьих, дивидендные хвосты. Часть дивидендов 2021 и начала 2022 года осела на счетах западных депозитариев и до владельцев в России не дошла. УК эту разницу частично списали как невозвратные убытки, частично продолжают взыскивать через арбитраж.
История FinEx: почему ирландский ETF — другая история
Отдельная часть проблемы — фонды FinEx, которые исторически торговались на Мосбирже и часто упоминаются в одном ряду с депозитарными расписками. Это неточно: FinEx — не расписка, это полноценный ирландский ETF с листингом UCITS, и логика его блокировки совсем другая.
Это другая ось риска — не ось расписка против локальной акции, а ось иностранный эмитент против российского контура.
FinEx ETF юридически зарегистрирован в Ирландии, активы хранятся в европейских банках-кастодианах, а на Мосбирже бумаги торговались в режиме перекрёстного листинга через цепочку НРД → Euroclear → ирландский регистратор.
Когда 28 февраля 2022 года Euroclear ограничил операции по российским субсчетам, цепочка распалась: пай существует в реестре в Дублине, но российский держатель не может его ни купить, ни продать.
К 2026 году ситуация по FinEx остаётся тупиковой. Российские пайщики по существу заблокированы: бумаги не торгуются, дивиденды не выплачиваются, выкуп не работает. Решение зависит от снятия санкций и восстановления связи НРД–Euroclear, прогноза нет.
Подробнее — в материале что стало с FinEx ETF.
Логика проста: если фонд по конструкции зависел от иностранной инфраструктуры расчётов, никакое российское расконвертирование его не спасло.
Какие БПИФ оказались чистыми, а какие имели проблемы
Ревизия по состоянию на 2026 год выглядит так.
| Группа фондов | Тип конструкции | Статус расконвертирования / блокировки |
|---|---|---|
| TMOS, EQMX, SBMX, AKBC | Индекс Мосбиржи, локальные акции | Изначально чистые, расписок не было |
| Активные ПИФ Сбера, ВТБ Капитала, Альфы | Смесь локальных акций и ГДР Лондона | Расписки расконвертированы в 2022–2023, сейчас только RU-бумаги |
| Линейки на S&P 500, Nasdaq, EU и EM акции | Иностранные активы через западных контрагентов | Закрыты с возвратом денег или переведены на российский рынок |
| Фонды замещающих и валютных облигаций | Российские бумаги, валютные расчёты | Расписочной истории нет, но инфраструктурный риск НРД сохраняется |
| FinEx и ирландские UCITS ETF | Иностранный эмитент, цепочка НРД–Euroclear | Заблокированы с февраля 2022, решения для российских держателей нет |
Изначально чистые фонды на российские акции — крупные индексные БПИФ и фонды активного управления, работавшие через Мосбиржу с момента запуска. У них в портфеле никогда не было заметной доли расписок, и события 2022 года по составу активов прошли незаметно.
Фонды, расконвертировавшие расписки в 2022–2023 — часть открытых ПИФ старых линеек и некоторые БПИФ с активным управлением держали ГДР Лондона. Позиции полностью расконвертированы; экономика та же, инфраструктурный риск устранён.
Фонды на иностранные активы — линейки на S&P 500, Nasdaq, европейские и развивающиеся рынки. Большая часть к концу 2022 года была закрыта или переведена на российский рынок со сменой стратегии.
ESG-тематика пережила отдельную трансформацию — разобрано в материале что стало с ESG-фондами.
Фонды замещающих и валютных облигаций — российские бумаги, выпущенные взамен заблокированных еврооблигаций.
Зависимость от устойчивости НРД и валютного законодательства сохраняется: подробный разбор — в статье про фонды замещающих облигаций.
История с фондом ликвидности ВТБ — отдельный пример: проблема не в расписках, а в самой управляющей компании и её связях с подсанкционным холдингом. Разбор — в статье про фонд ликвидности ВТБ.
Как проверить состав конкретного БПИФ на наличие иностранных активов
Базовая проверка занимает десять минут и состоит из четырёх шагов.
Шаг 1. Открыть декларацию фонда на сайте управляющей компании. Каждый российский БПИФ обязан публиковать инвестиционную декларацию и регулярные отчёты о структуре активов. Декларация — это документ с правовым статусом, в котором описано, во что фонд может вкладываться.
Отчёт о структуре активов — это снимок реального портфеля на конкретную дату, обычно ежеквартальный.
Шаг 2. Найти раздел про разрешённые активы. В декларации ищите пункт о допустимых типах ценных бумаг. Если там написано про акции российских эмитентов, обращающиеся на Московской бирже, то расписок в составе фонда быть не может по определению.
Если разрешены депозитарные расписки на акции российских эмитентов, то теоретически могут быть, но после 2022 года это пустая опция.
Шаг 3. Открыть отчёт о структуре активов на последнюю дату. В отчёте перечислены все позиции с указанием типа ценной бумаги, ISIN-кода и доли в портфеле. ISIN-код, начинающийся с RU — это российская бумага в российском контуре. ISIN, начинающийся с US, GB, IE, LU — иностранная бумага.
Для классического БПИФ на российские акции вы должны видеть только RU-коды.
Шаг 4. Проверить, нет ли в составе биржевых ценных бумаг с признаками блокировки. В отчёте управляющие компании обычно отдельно помечают активы, по которым приостановлены операции. Если такие позиции есть и доля заметная — это сигнал смотреть на фонд внимательно.
Альтернативный путь — каталог фондов на агрегаторе. Большинство сервисов выгружает структуру активов из публичных отчётов УК и показывает её в удобной таблице, что экономит время по сравнению с чтением PDF-документов.
Текущий риск 2026: куда смотреть инвестору
Карта остаточной блокировки по типам конструкций:
| Тип конструкции | Уровень риска | Что может случиться |
|---|---|---|
| АДР российских эмитентов в российском контуре | низкий (закрыто) | Расконвертированы по 319-ФЗ, в портфелях только локальные акции |
| АДР российских эмитентов у западного брокера | высокий | Программы закрыты, доступ только через юристов, практика ограничена |
| ГДР emerging markets в зарубежной инфраструктуре | высокий | Под санкциями НРД, расчёты невозможны |
| Замещающие и валютные облигации | средний | Бумаги российские, расчёты через валютные цепочки уязвимы |
| Иностранные ETF (FinEx, UCITS) | высокий (тупик) | Цепочка НРД–Euroclear не восстановлена с февраля 2022 |
| БПИФ на индекс Мосбиржи и локальные акции | низкий | Внешних точек отказа в конструкции нет |
Низкий риск. Фонды на российские акции, индексирующие Мосбиржу или с активным управлением внутри российского рынка. После расконвертирования 2022–2023 годов в портфелях только локальные бумаги, расчёты идут через НРД.
Дополнительный пласт санкций мало что изменит — внешних точек отказа практически нет.
Средний риск. Фонды замещающих и валютных облигаций, юаневой ликвидности, любые БПИФ с зависимостью от иностранной валютной инфраструктуры. Сами бумаги российские, но платежи проходят через цепочки, которые могут быть нарушены при ужесточении санкций.
Фонд может работать стабильно годами, а потом столкнуться с временной заморозкой расчётов.
Высокий риск. Любые конструкции, где активы фонда лежат в зарубежном депозитарии или зарегистрированы в иностранной юрисдикции. На российском рынке таких легальных конструкций по сути не осталось.
Если в каталоге попадается БПИФ с иностранными активами или ETF в составе — читайте декларацию очень внимательно.
Ключевое правило 2026 года: для розничного инвестора на Мосбирже массив рисков от расписок устранён. Расписок в новых фондах нет, старые расконвертированы.
Закрытый периметр — это не клетка, это новые окна с другим видом: расписки ушли, но появилась прозрачная локальная конструкция, которую можно проверить за десять минут.
Остаются точечные истории — FinEx, старые позиции у частных инвесторов, неурегулированные дивиденды, но они не масштабируются на весь рынок БПИФ.
Если подбираете фонд сегодня, основные вопросы — TER, отслеживание индекса, дивидендная политика, ликвидность на Мосбирже. Тема расписок в решениях 2026 года не должна занимать заметного места: она закрыта законодательно и инфраструктурно.
Юридический контур: где это всё прописано
Закрытие истории с расписками в России опирается на конкретную нормативную базу. Понимание контура полезно любому, кто сталкивается с инфраструктурными рисками БПИФ.
Базовый закон о фондах
156-ФЗ от 29 ноября 2001 года описывает структуру управляющих компаний, депозитариев, инвестиционных деклараций и обязательной отчётности. Любые изменения в составе активов БПИФ происходят в рамках этого закона.
Законы 2022 года о расписках
114-ФЗ от 16 апреля 2022 ввёл обязанность российских эмитентов прекратить программы депозитарных расписок и подать заявление о делистинге с иностранных бирж. Срок — до конца 2022 года, с возможностью продления через правительство.
319-ФЗ от 14 июля 2022 — основной механизм для держателей. Он позволяет владельцам расписок, права на которые учитываются в российском депозитарии, получить эквивалентные локальные акции в принудительном порядке через брокера или прямо в депозитарий.
Указ Президента №520 от 5 августа 2022 заморозил активы недружественных иностранных лиц в российских ценных бумагах. Симметричная мера: западные инвесторы оказались в положении российских держателей FinEx — формально владеют, фактически не могут продать.
Эти балансы используются как инструмент в потенциальных переговорах о разморозке.
Для российских БПИФ на акции тема депозитарных расписок закрыта законодательно к концу 2023 года. В составе крупных индексных и активных фондов сегодня только локальные бумаги на Мосбирже, и регуляторный контроль через инвестиционные декларации это подтверждает.
Остаточные риски сосредоточены не в расписках, а в фондах замещающих облигаций и валютных стратегиях. Отдельная незакрытая история — FinEx и другие ирландские ETF, по которым решения для российских держателей не появилось. Перед покупкой нового БПИФ читайте декларацию и отчёт о структуре активов: эти два документа отвечают на вопрос об инфраструктурном риске точнее любых пресс-релизов УК.
Частые вопросы
Поддержка Fondium
Даже 100 рублей помогают развивать Fondium
Небольшая поддержка помогает выпускать новые разборы, обновлять данные по фондам и не превращать сайт в агрессивную витрину.