Механика ставки 21%: как высокая ставка делает доходность фондов денежного рынка и обваливает длинные ОФЗ
- Ключевая ставка 21% не появляется в фонде денежного рынка по волшебству. Она передаётся через цепочку: ставка ЦБ → RUONIA (овернайт-индекс рублёвого межбанка) → RUSFAR (фиксинг ставки обеспеченного РЕПО на Мосбирже) → размещение средств LQDT, TMON и AKMM в РЕПО с центральным контрагентом.
- На пике 21% RUSFAR держался в коридоре 20,5–21,3% годовых. После вычета TER 0,29% LQDT отдаёт инвестору около 19,7–20,8% годовых, и эта арифметика работает посуточно, без рыночного риска и без переоценки.
- Длинная ОФЗ — обратная конструкция. Цена выпуска равна сумме приведённых к сегодня будущих купонов и номинала, дисконтируется по требуемой доходности рынка. Когда требуемая доходность растёт со ставкой ЦБ, цена падает по формуле ΔP/P ≈ −D × Δr, где D — модифицированная дюрация портфеля.
- Длинные ОФЗ-26218 (модифицированная дюрация около 7 лет) при росте ставки на 100 базисных пунктов теряют около 7% тела. SBLB и AMGB — фонды этого выпуска и его соседей по сроку — пережили в 2024 году падение более чем на 30% от пика.
- Доходность к погашению длинных ОФЗ к маю 2026 года около 13–15% годовых — ниже ключевой ставки 21% на пике 2024 года. Рынок закладывает в цену снижение ключевой ставки. Если снижение случается — длинные ОФЗ растут на 25–40% за период; если ЦБ удерживает ставку дольше — фонды длинных бумаг продолжают проседать.
- Гипотетический разворот ставки до 12% за 18 месяцев: LQDT падает с 19,7% до 11,7% годовых сразу после движения, длинные ОФЗ дают капитальный прирост 25–35% плюс купон за период. Денежный рынок выигрывает от высокой ставки, длинные ОФЗ — от её снижения.
В первой половине 2025 года Банк России держал ключевую ставку 21% годовых, и это превращало два класса активов в зеркальные противоположности. Фонды денежного рынка зарабатывали ставку почти без потерь, длинные ОФЗ отыгрывали предыдущее падение тела.
Типичная картина у предпринимателя на УСН: бизнес-кэш на 4,2 млн ₽, припаркованный в LQDT, за три месяца приносит почти 200 тысяч — без переоценки и без рыночного риска.
Объяснение картины — не в макропрогнозе и не в сравнительных таблицах CAGR, а в двух разных механиках передачи ключевой ставки в доходность инструмента.
Это не разговор куда вложить всё: при ставке 21% работают конкретные инструменты под конкретные задачи — оборотка предпринимателя, опционная ставка на смягчение, длинный портфель в ИИС-3. Ниже — обе цепочки до уровня формул и реальных значений ставок Мосбиржи.
Фоновый уровень — сравнительная карта классов БПИФ при ставке 21% и правила перехода между LQDT и облигациями.
Первая цепочка: как ставка ЦБ становится доходностью LQDT
Фонд денежного рынка не вкладывает напрямую в ставку Банка России. Между ключевой и доходностью пая лежит четыре звена, и каждое имеет собственную цифру.
Звено 1 — ключевая ставка. Инструмент денежно-кредитной политики, по которой ЦБ кредитует и абсорбирует ликвидность у банков на 1 неделю. На уровне 21% именно столько стоит для банка получить рубли у регулятора. От этого уровня отстраиваются все рыночные ставки межбанка.
Звено 2 — RUONIA. Ruble OverNight Index Average — средневзвешенная ставка по необеспеченным однодневным кредитам в рублях между крупнейшими банками. На пике RUONIA держится в коридоре 20,7–21,3% годовых (±30 бп от ключевой).
Отклонения связаны с балансом ликвидности: профицит давит ставку вниз, дефицит — вверх.
Звено 3 — RUSFAR. Russian Secured Funding Average Rate, фиксинг Мосбиржи на основе сделок РЕПО с центральным контрагентом. РЕПО — кредит под залог ценных бумаг. Залог снимает кредитный риск, поэтому RUSFAR обычно идёт на 10–30 бп ниже RUONIA, на пике коридор 20,5–21,3% годовых.
Звено 4 — фонд денежного рынка. УК ежедневно размещает средства в обратное РЕПО с ЦК на 1 день под текущую ставку RUSFAR. Заработанная сумма прибавляется к стоимости пая, на следующий день операция повторяется. Итоговая дневная доходность = RUSFAR минус доля TER за день.
Итог цепочки: ключевая ≈ RUONIA (±30 бп) ≈ RUSFAR (−10–30 бп) − TER 0,29% для LQDT. На пиковой ставке это даёт чистую доходность пая около 20,7% годовых.
Реальный CAGR LQDT за окно 11 февраля 2025 — 6 февраля 2026 года (ставка прошла путь 21% → 15%) составил 19,81% — ровно RUSFAR-окно 19,92% минус TER и операционные потери на ребалансировках.
Денежный рынок БПИФ — это автомат с кофе у склада: всегда работает, дешёвый и быстрый. Цепочка короткая, посредников нет, доходность считается посуточно. Условие применимости — горизонт от пары недель до полугода и нежелание получить переоценку тела.
Если задача шире (длинная фиксация ставки, опцион на снижение) — это уже не сюда, а в облигации.
Что реально получает инвестор LQDT и TMON при ставке 21%
Доходность пая собирается из трёх компонент: RUSFAR минус TER минус операционные потери на ребалансировках портфеля. Реальные числа за окно 11 февраля 2025 — 6 февраля 2026 года, через которое ставка прошла путь 21% → 15% (RUSFAR-CAGR 19,92%):
| Фонд | TER | CAGR | Отставание от RUSFAR | Конец 1 млн ₽ |
|---|---|---|---|---|
| SBMM (Первая) | 0,30% | 19,89% | −0,03 п.п. | 1 198 900 ₽ |
| LQDT (ВИМ) | 0,29% | 19,81% | −0,11 п.п. | 1 198 100 ₽ |
| AKMM (Альфа-Капитал) | 0,69% | 19,34% | −0,58 п.п. | 1 193 400 ₽ |
| TMON (Т-Капитал) | 1,20% | 18,82% | −1,10 п.п. | 1 188 200 ₽ |
SBMM и LQDT отдают ровно RUSFAR минус заявленный TER — ребалансировки точные, операционных потерь почти нет. AKMM теряет 0,1 п.п. сверх TER из-за более частых движений по портфелю. TMON отстаёт ровно на TER 1,20%: управление корректное, но структура дорогая.
При фиксированной ставке 21% на 1 млн ₽ за год: LQDT — 1 208 000 ₽, TMON — 1 198 000 ₽, накопительный счёт банка под 18% — 1 180 000 ₽. Разрыв LQDT и накопительного счёта около 28 000 ₽ — маржа банка между ключевой и депозитной ставкой.
Депозит — это банку премия за то, что вы поленились пройти лишние два клика. Фонд эту маржу обходит, размещая средства напрямую в РЕПО с ЦК.
Подробнее про сегмент — в материале о LQDT и фондах денежного рынка на Мосбирже.
Вторая цепочка: как ставка ЦБ переоценивает длинную ОФЗ
Длинная облигация работает по обратной логике. У выпуска фиксированный купон (ОФЗ-26218 платит около 8,5% от номинала в год) и фиксированная дата погашения (сентябрь 2031 года). Эти параметры в проспекте, рынок их не двигает. Двигается одно — цена бумаги в стакане.
Цена облигации — сумма всех будущих платежей, приведённая к сегодняшнему дню по требуемой доходности рынка:
P = ∑ Ct / (1 + r)^t + N / (1 + r)^T
где Ct — купон, N — номинал, r — рыночная требуемая доходность, T — срок до погашения. Когда r растёт вместе с ключевой ставкой, знаменатель увеличивается, и цена P падает.
Величину падения описывает модифицированная дюрация — мера чувствительности цены к ставке. Линейное приближение:
ΔP / P ≈ −D × Δr
Для ОФЗ-26218 с дюрацией около 7 лет рост ставки на 100 бп (Δr = 0,01) даёт ΔP/P ≈ −7% к телу.
В 2023–2024 годах ЦБ поднял ключевую с 7,5% до 21% — рост на 1350 бп. Линейная формула даёт −95%, что физически невозможно: при больших движениях работает выпуклость (положительная нелинейность), плюс длинные ОФЗ сдвигаются не один к одному с ключевой.
Фактически SBLB прошёл от пика 2023 года до дна октября 2024 года просадку около 30%, индекс RGBITR — около 12%.
А что в реальном кэше у частного инвестора, который держал длинные ОФЗ через цикл? Распределение разбросано в широком коридоре: те, кто покупал у пика 2023 года, к маю 2026 года ещё в просадке 8–15%; те, кто заходил после октября 2024 года, уже в плюсе на 15–25% по телу плюс купон.
Купон длинной ОФЗ-26218 — около 8,5% от номинала, но при покупке с дисконтом 30% эффективный купон на вложенные деньги получается выше.
Подробный разбор — в чувствительности облигационных фондов к ставке и в материале про кривую доходности ОФЗ.
Что показывает доходность к погашению длинных ОФЗ ниже ставки ЦБ
К маю 2026 года ключевая снижена до 15%, YTM длинных ОФЗ — около 13–15%. На пике 2024 года ключевая была 21%, YTM длинных ОФЗ — около 17%. В обоих случаях YTM длинных ОФЗ ниже ключевой. Это не противоречие.
Покупатель 7-летней ОФЗ под YTM 17% при ключевой 21% подписывается на 4 п.п. ниже текущей. Логика: рынок ожидает, что в среднем за 7 лет ключевая будет ниже 17%. Если ЦБ снижает её до нейтральных 8–10%, средняя по сроку владения окажется около 13%, и зафиксированные 17% превратятся в премию.
Дополнительно появляется капитальный прирост: когда требуемая доходность падает с 17% до 12%, цена выпуска растёт по формуле дюрации: ΔP/P ≈ −7 × (−0,05) = +35%.
| Период | Ключевая ставка | YTM длинных ОФЗ | Разница |
|---|---|---|---|
| Пик ужесточения, окт 2024 | 21,0% | около 17,0% | −4,0 п.п. |
| Стабилизация на пике, фев 2025 | 21,0% | около 16,5% | −4,5 п.п. |
| Начало смягчения, июль 2025 | 18,0% | около 15,5% | −2,5 п.п. |
| Май 2026 | 15,0% | около 13,5% | −1,5 п.п. |
Чем сильнее рынок ожидает снижение, тем больше отрицательная разница между YTM и ключевой. По мере того как смягчение реализуется, разница сокращается — тело длинных ОФЗ растёт, кривая нормализуется.
Прогноз траектории — в прогнозе ключевой ставки 2026 года.
Сравнение реакции LQDT и SBLB при разных ставках
Сводка механик в одной таблице. Допущения: ставка держится 12 месяцев, RUSFAR = ключевая − 0,2 п.п., длинная ОФЗ с купоном 13% и дюрацией 7 лет, требуемая доходность сдвигается на 80% от движения ключевой.
| Уровень ставки ЦБ | RUSFAR | LQDT за год (TER 0,29%) | YTM длинных ОФЗ | Капитальное движение SBLB при сдвиге с 21% | SBLB за год |
|---|---|---|---|---|---|
| 21,0% (пик 2024) | 20,8% | +20,5% | 17,0% | базовая точка | около +13% (только купон) |
| 17,0% | 16,8% | +16,5% | 14,0% | +21% | около +34% |
| 15,0% (май 2026) | 14,8% | +14,5% | 13,5% | +25% | около +38% |
| 12,0% (гипотеза) | 11,8% | +11,5% | 11,0% | +33% | около +46% |
Чувствительность классов противоположная. Денежный рынок зарабатывает больше при высокой ставке: LQDT даёт 20,5% при 21% и 11,5% при 12%.
Длинные ОФЗ зарабатывают больше при снижении: SBLB даёт 13% при стабильной 21% (только купон) и 46% при снижении до 12% (купон плюс рост тела).
Точка переключения — ожидаемая средняя траектория ставки за период владения. Уверенность в удержании 21% — рационально LQDT; ожидание снижения до 12% — SBLB или AMGB. Промежуточные сценарии (17–18%) пограничные: разница между классами небольшая.
У бизнеса нет долгого горизонта, у бизнеса завтра поставка — поэтому для оборотки промежуточный сценарий всегда решается в пользу денежного рынка. У долгосрочного личного портфеля логика обратная: горизонт 5–7 лет переносит выпуклость дюрации в плюс.
| Тикер | Название | TER | 1M | 3M | 1Y | Цена |
|---|---|---|---|---|---|---|
| AMNR | БПИФ АТОН – Накопительный в рублях | 0.29% | +1.2% | +3.7% | +17.8% | 149.80 ₽ |
| LQDT | БПИФ ВИМ Ликвидность | 0.29% | +1.2% | +3.7% | +17.9% | 1.99 ₽ |
| SBMM | БПИФ Первая – Сберегательный | 0.30% | +1.1% | +3.6% | +17.8% | 18.50 ₽ |
| FINC | БПИФ ФИНСТАР Денежный рынок + | 0.31% | — | +3.7% | +17.9% | 1356.80 ₽ |
| BCSD | БПИФ БКС Денежный рынок | 0.35% | +1.1% | +3.6% | +17.6% | 13.72 ₽ |
Сценарий разворота ставки: что произойдёт за 18 месяцев
Гипотетический сценарий: ЦБ снижает ставку с 15% до 12% за 18 месяцев (по 50 бп на шести заседаниях). Сдвиг рынок закладывает плавно, YTM длинных ОФЗ движется на 80% от движения ключевой.
Денежный рынок (LQDT, TMON, AKMM). Доходность падает синхронно с RUSFAR: старт 14,5%, финиш 11,5% годовых, средняя за период около 13%. На 1 млн ₽ за 18 месяцев — примерно +200 000 ₽. Тело не двигается, пай растёт по накопленной ставке.
Длинные ОФЗ (SBLB, AMGB). Купонная часть около 12% годовых. Капитальный прирост по формуле дюрации: D × Δr × 80% = 7 × 0,03 × 0,8 = 16,8% за период. Итог: 1 000 000 × (1 + 0,12 × 1,5 + 0,168) ≈ 1 348 000 ₽, около +348 000 ₽.
Разрыв +148 000 ₽ на 1 млн ₽ в пользу длинных ОФЗ — при условии, что снижение реализуется. Альтернативные траектории дают другие результаты:
| Сценарий ставки за 18 мес | LQDT на 1 млн ₽ | SBLB на 1 млн ₽ | Разрыв |
|---|---|---|---|
| Снижение 15% → 12% | +200 000 ₽ | +348 000 ₽ | SBLB +148 000 ₽ |
| Стабильная 15% | +215 000 ₽ | +180 000 ₽ | LQDT +35 000 ₽ |
| Повышение 15% → 17% | +250 000 ₽ | +68 000 ₽ | LQDT +182 000 ₽ |
Асимметрия рисков очевидна. В сценарии снижения длинные ОФЗ выигрывают +148 000 ₽; в сценарии повышения проигрывают −182 000 ₽. Денежный рынок симметричен: его результат зависит только от средней ставки за период, без рыночного риска.
Депозит на бизнес — это снимать квартиру у самого себя: те же деньги, но через посредника, который берёт маржу за удобство. LQDT этот шаг убирает.
Compounding TER: цена фонда внутри правильного класса на 10 лет
Выбор класса даёт первый порядок результата, TER — второй. Внутри одного класса разница комиссий компаундируется в десятки тысяч рублей за десятилетие.
Расчёт по сложному проценту на 1 млн ₽ × 10 лет
При средней доходности RUSFAR 13% годовых:
| Фонд | TER | Чистая доходность | Капитал через 10 лет |
|---|---|---|---|
| LQDT | 0,29% | 12,71% | 3 305 000 ₽ |
| SBMM | 0,30% | 12,70% | 3 302 000 ₽ |
| AKMM | 0,69% | 12,31% | 3 191 000 ₽ |
| TMON | 1,20% | 11,80% | 3 052 000 ₽ |
Почему компаундирование работает нелинейно
Разрыв LQDT и TMON — 253 000 ₽ за 10 лет. Это компаундированная разница в TER 0,91 п.п. в год: каждый процент TER уменьшает базу следующего года, и накопленное отставание растёт быстрее простого умножения TER × срок.
Правило: сначала класс под ожидание ставки, потом фонд с минимальным TER внутри класса. На горизонте 10 лет разница 0,9 п.п. в TER — это два годовых отпуска семьи на Чёрном море, которые остались у вас, а не у управляющей компании.
Динамика комиссий по сегменту — в LQDT и фондах ликвидности.
Денежный рынок. Ставка 21% передаётся в доходность фонда через короткую цепочку: ключевая → RUONIA → RUSFAR → ежедневное размещение в обратное РЕПО с ЦК. На пике LQDT отдавал 19,7–20,8% годовых при TER 0,29%.
Длинные ОФЗ. Цена равна приведённой стоимости купонов и номинала, при росте требуемой доходности падает по формуле ΔP/P ≈ −D × Δr. ОФЗ-26218 с дюрацией 7 лет теряет 7% при росте ставки на 100 бп.
Чтение YTM. Доходность длинных ОФЗ ниже ключевой — рынок закладывает снижение. Если снижение реализуется, длинные ОФЗ зарабатывают купон плюс капитальный рост 25–35% за период; если нет — продолжают проседать.
Сценарии 18 мес. При 15% → 12% длинные ОФЗ обгоняют LQDT на +148 000 ₽ на миллион; при стабильной 15% LQDT обгоняет на +35 000 ₽; при росте до 17% LQDT обгоняет на +182 000 ₽. Решение между классами — это решение про ожидаемую среднюю траекторию ключевой за горизонт владения.
Частые вопросы
Поддержка Fondium
Даже 100 рублей помогают развивать Fondium
Небольшая поддержка помогает выпускать новые разборы, обновлять данные по фондам и не превращать сайт в агрессивную витрину.